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自貿(mào)區(qū)專(zhuān)欄

國(guó)際化倒逼人民幣匯率改革

近日，央行行長(zhǎng)周小川關(guān)于人民幣將擴(kuò)大波幅的言論引發(fā)關(guān)注，這或許是人民幣放寬波幅已經(jīng)提上具體議事日程的標(biāo)志。同時(shí)，結(jié)合此前日本有意購(gòu)買(mǎi)中國(guó)國(guó)債的消息，我們推測(cè)人民幣國(guó)際化正在提速，而這將加速人民幣匯率形成機(jī)制更快向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變。

　　日本有意購(gòu)買(mǎi)中國(guó)國(guó)債，如果成行，可以看作是人民幣國(guó)際化道路上的一次突破，雖然購(gòu)買(mǎi)的數(shù)量并不多，但信號(hào)意義遠(yuǎn)大于實(shí)際意義。迄今為止，世界上充當(dāng)儲(chǔ)備貨幣的主要是美元、歐元、英鎊、日元等少數(shù)貨幣，相當(dāng)于組建了一個(gè)“主流貨幣俱樂(lè)部”，中國(guó)雖然此前與許多國(guó)家的央行簽訂了貨幣互換協(xié)議，但并未上升到儲(chǔ)備貨幣的層面，日本此舉標(biāo)志著首次有發(fā)達(dá)國(guó)家承認(rèn)了人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的價(jià)值和地位。

　　可以預(yù)見(jiàn)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷增強(qiáng)，將會(huì)有越來(lái)越多的國(guó)家仿效日本提出類(lèi)似的需求，未來(lái)對(duì)中國(guó)國(guó)債的需求可能不是以百億美元，而是以千億美元來(lái)計(jì)。一旦出現(xiàn)這種局面，將會(huì)對(duì)人民幣的內(nèi)外市場(chǎng)均產(chǎn)生重大影響。

　　對(duì)內(nèi)而言，在國(guó)債市場(chǎng)上將出現(xiàn)新的力量——外國(guó)央行。盡管對(duì)日本央行持有的中國(guó)國(guó)債將來(lái)如何退出，尚未見(jiàn)到明確安排，但外國(guó)央行對(duì)中國(guó)國(guó)債的買(mǎi)賣(mài)行為，必然影響到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率走勢(shì)（特別是在利率完全市場(chǎng)化以后），甚至?xí)绊懙街袊?guó)央行貨幣政策、貨幣投放的效果。這種局面有點(diǎn)類(lèi)似于美國(guó)面對(duì)的形勢(shì)，一旦外國(guó)央行集中拋售美國(guó)國(guó)債，可能抬升美國(guó)市場(chǎng)利率，令聯(lián)儲(chǔ)壓低利率的舉措受挫，未來(lái)中國(guó)如何應(yīng)對(duì)此種情景，保證金融安全，將是一大挑戰(zhàn)。

　　對(duì)外而言，則可能會(huì)對(duì)人民幣匯率形成機(jī)制改革起到倒逼作用。無(wú)論是國(guó)際化，還是作為儲(chǔ)備貨幣，都要求人民幣實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)，只有這樣，才能合理地確定人民幣資產(chǎn)在境內(nèi)外的價(jià)格，避免套利資金對(duì)金融市場(chǎng)秩序的擾亂，并滿(mǎn)足海外持有人對(duì)人民幣流動(dòng)性的要求，同時(shí)，這也可以使得人民幣資產(chǎn)的安全性更為透明。

　　自由浮動(dòng)必然要求匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化，即由市場(chǎng)的參與者來(lái)制定價(jià)格，這就使得目前人民幣匯率形成機(jī)制改革有必要加速推進(jìn)。

　　首先，逐步放寬人民幣的每日波動(dòng)區(qū)間，這也是周小川行長(zhǎng)在講話中所提到的，目前上下千分之五的浮動(dòng)區(qū)間，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，顯然不能滿(mǎn)足真實(shí)匯率的波動(dòng)需求，國(guó)際市場(chǎng)匯率日波動(dòng)1%-2%均屬正常，因此可考慮將浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大到上下1%，甚至更寬；其次，隨著波幅的放大，人民幣中間價(jià)的作用將逐漸被削弱，市場(chǎng)力量可以在較廣闊的區(qū)間內(nèi)表達(dá)與中間價(jià)不同的意見(jiàn)，此時(shí)，可逐漸在中間價(jià)形成機(jī)制中加大市場(chǎng)力量，特別是商業(yè)銀行的參與程度，增強(qiáng)中間價(jià)對(duì)市場(chǎng)意志的體現(xiàn)；之后，在資本項(xiàng)目逐步開(kāi)放的過(guò)程中，隨著境內(nèi)市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放，以及人民幣回流渠道逐步建立，歐美金融機(jī)構(gòu)將會(huì)持有越來(lái)越多的人民幣產(chǎn)品和人民幣資金，屆時(shí)人民幣離岸市場(chǎng)，將不會(huì)只局限于香港或某地，而是遍布全球，一個(gè)24小時(shí)運(yùn)轉(zhuǎn)的離岸市場(chǎng)將應(yīng)運(yùn)而生。如果繼續(xù)以中間價(jià)來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)價(jià)格，將會(huì)造成明顯的匯率雙軌制，為投機(jī)資金套利提供便利，此時(shí)應(yīng)考慮取消中間價(jià)及波幅限制，改由市場(chǎng)來(lái)決定價(jià)格，在資本賬戶(hù)放開(kāi)的情況下，境內(nèi)外價(jià)格將會(huì)趨于一致，并形成一個(gè)價(jià)格自由浮動(dòng)的連續(xù)市場(chǎng)。

　　一旦上述改革完成之后，不僅可以大大增強(qiáng)人民幣的吸引力，便利貿(mào)易與投資，吸引更多的國(guó)家將人民幣配置為儲(chǔ)備資產(chǎn)，同時(shí)還可以使得要求人民幣升值的外部壓力無(wú)的放矢，任何指責(zé)人為操縱人民幣匯率或中國(guó)匯率不透明的言論都將破滅。當(dāng)然，這一進(jìn)程不應(yīng)是獨(dú)自進(jìn)行的，而應(yīng)與利率市場(chǎng)化、資本賬戶(hù)放開(kāi)結(jié)合推進(jìn)，同時(shí)，這也不代表央行放棄對(duì)市場(chǎng)的管理，無(wú)論是日本還是瑞士，或者其他國(guó)家央行，都會(huì)在市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)極端波動(dòng)時(shí)入場(chǎng)，穩(wěn)定匯率，相信中國(guó)亦不會(huì)例外。

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